vald.org

Hvað gerir hagkerfið næst?

15. maí 2005 | Jóhannes Björn

Það er eitthvað undarlegt að gerast á bandarískum verðbréfamörkuðum og víðar. Þrátt fyrir hækkandi stýrivexti, bullandi hallarekstur ríkisins og vaxandi ótta um að verðbólgan sé að sækja í sig veðrið—innfluttar vörur hækkuðu t.d. um 0,8% í apríl í BNA—þá hafa langtímavextir verið að lækka. Þá kemur það líka mörgum undarlega fyrir sjónir að dollarinn skuli fara hækkandi og góðmálmar lækkandi. Eru einhverjir hlutir að gerast sem við eigum erfitt með að festa auga á?

Margir óttast að afleiður (derivatives) eigi einn góðan veðurdag eftir að koma af stað meiri háttar ringulreið á verðbréfamörkuðum heimsins. Afleiður í sinni einföldustu mynd eru annað hvort réttur eða skuldbinding til að kaupa eða selja eitthvað á ákveðnum tímapunkti í framtíðinni, en afleiður geta líka orðið gífurlega flóknar og nýar leikfléttur eru stöðugt að sjá dagsins ljós. Afleiður geta gefið markaðinum kjölfestu (dreift áhættu) á meðan hlutirnir ganga nokkurn veginn eðlilega fyrir sig, en þegar óvæntar stórsveiflur ríða yfir þá magna þær tapið. Svokölluð Hedge Funds (ákveðin tegund fjárfestingafyrirtækja), sem hafa sprottið upp eins og gorkúlur, nota afleiður óspart til þess að ná stjórn á (græða á) miklum verðmætum með aðeins 5–10% útborgun. Það sem er hættulegt við allt þetta er að það er hátt í hálf trilljón dollara fljótandi um heiminn í þessu pappírum og enginn veit nákvæmlega hvað þessi pýramídi þolir mikil áföll áður en hann hrynur.

Þegar Long Term Capital Management var stofnað 1994 þá voru tveir Nóbelsverðlaunahafar, Myron Scholes og Robert Merton, meðal stofnenda. Þeir smíðuðu afleiðukerfi sem mjólkaði peninga jafnt og þétt, m.a. á misjöfnu vaxtastigi ríkisskuldabréfa og misjöfnum afföllum miðað við tíma (þessir spekingar uppgötvuðu nýtt "lögmál" sem var að skuldabréf sem mikið er verslað með rýrna hægar). Allt var þetta gott og blessað þar til hið óvænta gerðist. Rússneska ríkið fór á hausinn haustið 1998 og neitaði að borga skuldir sínar. Skuldabréfamarkaðir heimsins hegðuðu sér allt í einu ekki innan "eðlilegra" marka og Long Term Capital fór ótrúlega hratt á hausinn [þeir hefðu forðast þessi mistök ef þeir hefðu lesið http://www.vald.org/eiturlyf/kafli09.htm þar sem gjaldþroti rússneska ríkisins var spáð heilu ári fyrr!]. Af einhverjum dularfullum ástæðum ákvað bandaríski seðlabankinn að hlaupa undir bagga í gjaldþrotamáli Long Term Capital, fyrirtæki sem hafði hljótt um sig og varla nokkur maður hafði heyrt um fyrir ófarirnar.

Nýlega gerðist óvæntur atburður í kauphöllinni sem e.t.v. útskýrir að einhverju leyti einkennilegar sveiflur á peningamörkuðum heimsins síðustu daga. Mat á skuldabréfum General Motors, sem ennþá er risafyrirtæki en á niðurleið, var lækkað niður í "junk" og allir reiknuðu með að hlutabréfin lækkuðu í kjölfarið. Þá gerðust alt í einu þau undur að sérvitur milljarðamæringur, Kirk Kerkorian, bauðst til þess að kaupa milljónir hlutabréfa GM á uppspengdu verði. Þetta varð til þess að bréfin ruku upp í verði og fjöldi manna sem sérhæfir sig í afleiðum tapað stórt. Reynslan sýnir hvað eftir annað að afleiðuspekúlantar tapa ef eitthvað ófyrirsjálegt gerist, bæði þegar verðið hrapar (Rússland) eða það óvænt æðir upp (GM).

Hér er kannski komin skýringin á undarlegri hegðun markaðarins. Afleiðuveldið var búið að stilla sig inn á lækkandi dollara, hækkandi góðmálma og hækkandi vexti. Þegar General Motors lét þá blæða milljörðum þá urðu þeir að selja það sem þeir voru búnir að sanka að sér til að borga tapið—evrur, jen, gull, "interest swaps" og þar fram eftir götunum. Lækkandi vextir benda til þess að ákveðinn flótti í örugga höfn sé í gangi á meðan fellibylur gengur yfir. Stóra spurningin er: Flótti frá hverju og er eitthvað annað í gangi en sveiflurnar hjá GM?

Japanski markaðurinn upplifði eina veglegustu "sápukúlu" fjármálasögunnar á milli 1980 og 1990. Þegar hrun varð á verðbréfa- og fasteignamarkaði þá lækkuðu vextir niður í sama og ekki neitt. Nú gátu fjárfestar tekið lán í Japan og fjárfest annars staðar í heiminum þar sem peningarnir skiluðu miklu meiri gróða. Með því að taka lán á t.d. 2% í Japan og kaupa ríkisskuldabréf í öðrum löndum sem gáfu 6–10% vexti þá gátu íhaldsömustu fjárfestar hreinlega prentað peninga. Þeir þurftu aðeins að taka eitt skerf til viðbótar og verja sig fyrir hugsanlegri hækkun jensins með því að borga eitthvað fyrir kauprétt á jenum á ákveðnu verði í framtíðinni. Þessi viðskipti urðu brátt flóknari og öld afleiðunnar rann upp. Bankar, sem sáu hvernig menn voru að græða á tá og fingri, vildu sneið af kökunni og byrjuðu braska á sama máta og lánuðu öðrum afleiðukóngum í vaxandi mæli. Hlutirnir geta orðið flóknir. Peningafyrirtæki tekur lán í Japan með 90% tryggingu frá banka í London og fjárfestir út um allan heim. Um leið og lánið er tekið í Japan er framtíðarsamningur keyptur sem tryggir lántakenda fyrir hækkun jensins um t.d. 6%. Bankinn sem lánar fær tryggingaveð í fasteign sem dekkar 10% hugsanlegt tap. Auk þess fær bankinn forgang að hugsanlegum gróða af framtíðarsamningi sem tryggir ágóða ef verð á 10.000 únsum af gulli fer yfir $340 únsan … og svona getur það gengið endalaust.

Það hefur kannski aldrei verið erfiðara að spá í efnahagslíf heimsins en akkúrat núna. Auk þess sem hér hefur komið fram þá flækir það málið að það eru einfaldlega of margar óþekktar stærðir í gangi sem aldrei áður hafa verið fyrir hendi. Heimsvæðing, fyrirsjáanlegur olíuskortur og (tæknilega) gjaldþrota bankakerfi í Kína eru t.d. fallvaltar stærðir sem við höfum litla fyrri reynslu af.

Heimsvæðingin hefur skapað peningalegt og félagslegt ójafnvægi sem getur ekki haldið endalaust áfram. Gífurlegt atvinnuleysi í mörgum Evrópuríkjum getur ekki aukist meira án þess að félagslegar forsendur bresti og pólitískt bakslag myndist. Viðskipta- og fjárlagahalli Bandaríkjanna getur heldur ekki endalaust haldið áfram að aukast. Fyrr eða síðar heimtar markaðurinn miklu hærri vexti af þessum pappírum eða dollarinn hrapar eins og grjót.

Ekkert hagkerfi hefur gengið lengra í heimsvæðingu en það bandaríska og það verður á þeim slóðum sem úrslitin ráðast. Spurningin stendur eiginlega aðeins um eitt lykilatriði: Tekst hagkerfinu að skapa góð störf og auka kaupmátt launa? Ein helsta forsenda heimsvæðingarinnar er sú að Vesturlönd skapi sífellt betri störf og geti því látið þau lakari fjúka. Þetta er nógu einfalt en spurningin um hvort þetta sé að gerast eða ekki er miklu flóknari. Nýlega hafa jákvæðar fréttir verið að berast.

Þetta er góð þróun og vonandi heldur hún áfram, en það er ýmislegt sem bendir til þess að róðurinn verði erfiður.

Það er alveg sama hvernig málin velkjast, Kína á eftir að setja meiri háttar strik í reikninginn á Bandaríkjamarkaði. Þegar gjaldmiðli þeirra verður sleppt lausum, þótt það verð örugglega aðeins innan ákveðinna marka og í takmarkaðri "körfu" gjaldmiðla, þá hefur það strax áhrif á sölu bandarískra ríkisskuldabréfa í Asíu. Það þýðir aftur að fastir vextir á 30 ára fasteignalánum í BNA hækka strax um eitt til tvö prósent. Það eru uggvænleg tíðindi í ljósi þess að glóheitur fasteignamarkaðurinn (sápukúlumarkaður, segja sumir) hefur haldið neyslunni uppi í þrjú ár.