vald.org

Froða

21. október 2006 | Jóhannes Björn

Dow Jones fór upp í 12.000 í vikunni og kór hlutabréfasala söng hóseanna. Déjà vu. Árið 2000 er að endurtaka sig, en rétt fyrir hrunið það herrans ár ráðlagði þessi kór sölumanna fólkinu líka að kaupa og kaupa. Markaðurinn stóð á hengiflugi en ekki nema í 2,8% tilfella sögðu "sérfræðingarnir" pöplinum að losa sig við bréfin.

Það er erfitt að ímynda sér lélegri ráðgjöf, en auglýsingaskrumið náði þó sennilega hámarki í mars 1991. Þá var hagkerfið í öldudal (recession)—sem þýðir að hagvöxtur hafði verið neikvæður í tvo ársfjórðunga í röð—staðreynd sem var formlega staðfest nokkrum vikum seinna. Flestir sem einhverja innsýn höfðu í hagkerfið vissu hvert stefndi og að markaðurinn mundi brátt halda suður, en samt ráðlögðu sölumennirnir fólki í yfir 95% tilfella að kaupa hlutabréf. Eins og venjulega voru lömbin leidd í sláturhús.

Ef verðbólgan er tekin með í reikninginn þá þyrfti Dow Jones að fara í 14.000 til þess að ná sömu hæð og árið 2000. Dow gefur líka frekar litla vísbendingu um markaðinn yfirleitt vegna þess að það er aðeins verið að mæla meðalverð 30 fyrirtækja, en meðalverð allra hinna er enn töluvert lægra en það var fyrir sex árum. Samt sem áður eru þessi hlutabréf allt of dýr þessa stundina og leiðrétting liggur í loftinu.

Ef við höfum hefðbundna hagfræði að leiðarljósi þá liggur nokkuð ljóst fyrir að kerfið náði sér aldrei eðlilega á strik eftir lægðina sem myndaðist eftir að tæknisápukúlan sprakk árið 2000. Uppgangur árabilsins 2002 til 2006 var ekki skapaður með raunverulegri verðmætasköpun heldur pappírsverðmætum.

Sagan er full af hryllingssögum um tilraunir dauðlegra manna til þess að skapa sér auð úr engu með framleiðslu á pappír og atburðarásin hefur alltaf verið nákvæmlega sú sama. Fyrst gengur allt í haginn og hjól atvinnulífsins snúast hraðar. Næst byrja brotalamirnar að gera vart við sig og þeir sem skilja ástandið reyna að koma eignum sínum fyrir í öruggri höfn. Síðast hrynur pappírinn. Frakkland gekk t.d. í gegnum tvö svona tímabil á átjándu öld. Túlípanaæðið í Hollandi slær þó öll met í sögu ímyndaðra verðmæta, en árið 1624 kostaði blómið meira en samsvarandi þyngd þess í gulli!

Eins og áður hefur verið spáð á þessari síðu þá er það bandaríski fasteignamarkaðurinn sem á eftir að spengja sápukúluna sem heldur gleðskapnum gangandi þessa dagana. Þegar fasteignir hækka umfram raunverulega verðmætasköpun í þjóðfélaginu þá er það, gagnstætt því er margir halda, böl. Fólk heldur að það sé ríkara og eyðir um efni fram. Það kaupir líka stærra húsnæði en efni standa til og í Bandaríkjunum, sem dæmi, þá býr fólk núna í 30% stærri húsum en það gerði 1980. En þetta er enginn raunverulegur gróði nema fyrir þá fáu sem selja og flytja til ódýrari svæða. Eina sem raunverulega gerist er að skuldir og fasteignaskattar hækka. Skuldir bandarískra heimila eru núna um 85% þjóðartekna á meðan fólk innan Evrópusambandsins skuldar 50%.

Eftirfarandi sannindi verða aldrei of oft endurtekin: Allir peningar í umferð eru skuldir sem bera vexti. Peningar komast ekki öðruvísi í umferð og það skiptir tæknilega engu máli hvort lánið varð upphaflega til í erlendum eða innlendum banka. Við erum að tala um beinharða peninga, innistæður í bönkum og verðbréf af öllu tagi. Til þess að hægt sé að greiða þessar skuldir til baka þá verður að skapa fleiri lán. Það er auðvelt þar sem heilbrigð atvinnuuppbygging á sér stað og raunveruleg verðmæti sjá dagsins ljós. En þegar pappírinn er borgaður með meiri pappír þá siglir kerfið í strand á einhverjum punkti. Hér eru t.d. tvö línurit frá Bandaríkjunum sem sýna hvað gerist þegar hagkerfið stólar of mikið á verðbólgu fasteigna ásamt peningaframleiðslu banka og áhættusjóða.

Það á eftir að hrikta vel í hagkerfi jarðarinnar þegar keðjubréfastarfsemi áhættusjóðanna verður fyrir verulegu áfalli. Við þurfum ekki annað en að skoða áhættuálag sjóðanna til þess að sjá að eitthvað hræðilegt er í uppsiglingu. Bankar og áhættusjóðir hafa á liðnum árum verið að græða stjarnfræðilegar upphæðir á svokölluðum afleiðum, samningum sem oft tryggja skuldabréfakaup. Hefðbundnir bandarískir bankar og fjárfestingafyrirtæki taka t.d. inn um $34 milljarða gróða á þessu ári á þessum viðskiptum. Áhættusjóðir (venjulega staðsettir á einhverjum skattlausum eyríkjum) eru taldir versla með 58% allra afleiðna.

Hér fara rauðu ljósin að blikka.

Sum skuldabréf eru vafasamari en önnur og eru jafnvel kölluð "rusl" (junk bonds). Bankar sem eru undir opinberu eftirliti og hafa lagt mikið á sig til þess að ná í stönduga viðskiptavini eru í eðli sínu dálítið íhaldsamir. Þegar þeir búa til fjárfestingapakka fyrir viðskiptavini sína sem samanstanda af afleiðum þá láta þeir öryggið sitja í fyrirrúmi … en láta "skolpið" renna til áhættusjóðanna. Áhættusjóður á Cayman sætir engu eftirliti og ef hann fer á hausinn þá gerist ekkert verra en það að eigandinn verður óvinsæll meðal einhverra milljónamæringa og fer á eftirlaun hjá sjálfum sér. Andrúmsloftið er allt annað en í gömlum banka og það býður hættunni heim.

Nú er auðvitað allt í lagi að tryggja ruslabréf ef handhafar þeirra eru viljugir að borga nóg fyrir trygginguna. En hér fara rauðu ljósin að blikka hraðar og þau færast nær. Aðilar sem seldu eða tryggðu sjö ára "junk bond" fyrir fjórum árum urðu (að meðaltali) að taka á sig 7% afföll framyfir ríkjandi vexti á handhafaskuldabréfum bandaríska ríkisins. Í dag er þessi munur ekki nema 2,9% (!!). Hér er skautað á þunnum ís. Hér eru menn farnir að teygja sig ansi langt til þess að sýna hagnað.

Hvað gerist ef tugir áhættusjóða rúlla á einu bretti? Það veit enginn því fordæmin eru ekki til staðar. Hitt er nokkuð öruggt að í kjölfarið verða settar miklu strangari reglur um svipaða sjóði og skattaparadísir heimsins verða vart svipur hjá sjón.

Bandarísk byggingafélög og fasteignasalar hamast þessa dagana við að telja fólki trú um að allt sé í sómanum á þeim bæ og markaðurinn sé að jafna sig eftir "mjúka" lendingu. Verðlækkanir eru faldar með því að láta sundlaugar og jafnvel bíla fylgja með í kaupunum. Staðreynir um trega sölu eru faldar með því að taka óseld hús af markaðinum og setja þau aftur strax inn sem "ný" hús til sölu. En daglegur fréttaflutningur er allur á einn veg (t.d. San Francisco Chronicle, The Dallas Morning News og Los Angeles Times).

Þótt sölumennirnir á Wall Street séu að spá endalausum uppgangi og hærra verði hlutabréfa, þá eru margir hagfræðingar á öðru máli. Sumir eru að spá minni háttar samdrætti en aðrir efnahagslægð með neikvæðri þjóðarframleiðslu margra landa í um sex mánuði. Dæmigerð spá þeirra sem halda að efnahagslægð sé framundan gæti verið eitthvað á þessa leið: Markaðurinn heldur í horfinu um stund og hækkar jafnvel dálítið þegar seðlabankinn byrjar að lækka vexti. Eins og venjulega átta menn sig ekki á því að tímabil efnahagslægðar er hafið fyrr en sú lægð hefur staðið í nokkra mánuði. Þá fellur markaðurinn um 20% eða þar um bil. Minnkandi framleiðsla lækkar verð á flestu hráefni og góðmálmar lækka. Um mitt ár 2007 eða aðeins seinna verður upplagt að fjárfesta aftur í hlutabréfum.

Þetta er lýsing á venjulegri efnahagslægð, en ástandið getur hugsanlegra orðið miklu alvarlegra, því það er ekkert venjulegt við fjárhagsstöðu bandaríska ríkisins í dag eða hag heimilanna. Hagkerfið hefur aldrei stefnt í öldudal með slíkar skuldir á bakinu og það er ekki auðvelt að sjá hvernig það getur rétt aftur úr kútnum án meiri háttar röskunar. Skuldir heimilanna eru í sögulegu hámarki og sparnaður er neikvæður.

Þetta línurit frá seðlabankanum (frá nóvember 2005) sýnir hvernig heimilin eyða orðið um efni fram. Það er komið í um 85% í dag. Sápukúla á fasteignamarkaði hefur gert þetta mögulegt á seinni árum. Þeim veisluhöldum er lokið og fasteignamarkaðurinn byrjar brátt að soga peninga út úr hagkerfinu.

Hlutfall skulda og tekna. Hallinn er sláandi.

Þetta línurit sýnir sparnað heimilanna, en hann er búinn er að vera í mínus nú um nokkurt skeið. Bandaríska hagkerfið þarf að laða til sín hátt í $3 milljarða á dag frá útlöndum til þess að halda þessari ofneyslu (miðað við tekjur) gangandi. Í næstu efnahagslægð hægist á þessu peningaflæði eða það stöðvast alveg og þá fellur dollarinn verulega.

Bandaríska hagkerfið byggir 70% á neyslu fólksins og það er mögulegt að það verði ekki hægt að láta hefðbundna niðursveiflu renna sitt skeið. Seðlabankinn gæti lent í þeirri stöðu að þurfa að velja á milli kreppu (15–20% atvinnuleysi) eða að dæla peningum beint og óbeint inn í hagkerfið. Ef skuldirnar verða "peningavæddar" þá æðir gullverðið upp og dollarinn hrapar. En hvort sem prentvélarnar verða settar í kröftugari gír eða ekki þá er traust heimsins á dollaranum að veikjast það mikið að gull ætti að vera nokkuð örugg fjárfesting til lengri tíma.