vald.org

Nýju föt bankakerfisins

12. nóvember 2007 | Jóhannes Björn

Bankakerfi heimsins stendur á hengiflugi og baðar út öllum öngum.

Hringrás kapítalsins í kerfinu hægði hættulega mikið á sér í ágúst. Seðlabankar mokuðu þá hundruð milljörðum inn á markaðina—seðlabanki Evrópu €400 milljörðum og sá bandaríski e.t.v. enn hærri upphæðum—og hjólin byrjuðu aftur að snúast hraðar. Þetta var þó aðeins fyrsti þáttur harmleiks sem á rætur sínar í græðgi og ótrúlaga óforskömmuðum vinnubrögðum fjölda aðila. Núna er kerfið aftur að sigla í strand.

Margir risabankar standa furðu tæpt og sumir þeirra virðast jafnvel vera tæknilega gjaldþrota. Þeir sitja uppi með nær verðlausa pappíra upp á stjarnfræðilegar upphæðir (nákvæmar tölur síðar), afleiður sem ekki hafa enn nema að litlu leyti komið fram í bókhaldinu. Þeir þora ekki að bjóða þessa pappíra til sölu af ótta við að raunverulegt verðgildi þeirra komi í ljós. Eins og sagt er á ensku, þessi bréf eru ekki "marked to market", sem auðvitað gengur ekki endalaust.

Fyrir utan þá sem bókstaflega starfa við afleiðuviðskipti þá er þetta framandi heimur. Það getur t.d. staðið í mörgum að skilja hvernig nær endalaust er hægt að blása út verðmæti sumra pappíra og láta þá stöðugt endurfæðast í nýrri mynd. Áður en við köfum dýpra í þessa gullgerðalist þá skulum við líta á hliðstætt dæmi sem auðvelt er að skilja og á sinn hátt lýsir mörgu sem er að gerast.

Jón Jónsson á skuldlaust einbýlishús sem kostar 110 milljónir. Hann býr í húsinu og sefur í því á nóttinni, en hvað hagkerfið varðar þá hefur það sáralitla þýðingu. En það eru uppgangstímar í þjóðfélaginu og einn góðan veðurdag ákveður Jón, sem þykir mjög traustur í bankakerfinu, að slá 100 milljónir út á eignina. Hann notar síðan peningana til þess að kaupa tíu 100 milljóna fasteignir og borgar 10% út í hverri þeirra. Nú á hann eignir upp á 1110 milljónir og skuldar 1000 milljónir. Hann leigir síðan þessar tíu fasteignir, en til þess að koma í veg fyrir að afborganir af lánum séu hærri en legutekjurnar, þá semur hann við bankann um lán sem bera lægri vexti í fjögur ár en falla síðan í gjalddaga með öllum kostnaði eftir þann tíma. Jón veit að fasteignaverðið er að hækka um 18% á ári og með sama áframhaldi tvöfaldast verðgildi þeirra á þessum fjórum árum. Hann kemur sennilega til með að græða yfir 800 milljónir (milljarð mínus neikvæðar afborganir sem safnast upp) án þess að leggja út krónu (lagði aðeins út veð). Ef Jón er hins vegar óheppinn og fasteignir lækka óvænt um t.d. 30% á fjórum árum þá tapar hann stórt, eignirnar lækka um 333 milljónir og uppsafnaðir vextir koma tapinu samtals í um hálfan milljarð.

Á sama tíma og Jón er að braska vill bankinn ekki liggja með "dauða" pappíra heldur breytir skuldum hans í peninga sem síðan er aftur hægt að lána út í hagkerfið. Bankinn rekur áhættusjóð sem kaupir öll lánin í einum pakka (nú heitir þetta residental mortgage backed securities eða "RMBS). Áhættusjóðurinn, sem þarf líka peninga til þess að fjármagna yfirtökur fyrirtækja og annað arðvænlegt, pakkar þessum lánum aftur, slær tíu sinnum hærri upphæð út á þau og selur sem baktryggðar skuldir (collateralised debt obligations eða "CDOs"). Áhættusjóðurinn fær þennan pakka á góðum kjörum vegna þess að hann er tryggður af þriðja aðila með credit default swaps ("CDS") en verðgildi pakkans gæti verið breytilegt í tímans rás og farið eftir hvernig gengur að borga upphaflegu fasteignalánin. Þetta eru því afleiður vegna þess að það hefur afleiðingar á verðgildi þeirra ef forsendur breytast neðar í tröppunni (t.d. ef hluti upphaflegu lánanna fer í vanskil).

Við búum við peningakerfi þar sem seðlarnir eru ekki tryggðir með neinum raunverulegum verðmætum. Dollarinn var t.d. tekinn úr sambandi við gull árið 1971, en fram að þeim tíma var hægt að fá ákveðið magn gulls fyrir hvern seðil. Við sættum okkur við að taka við peningaseðlum í skiptum fyrir vinnu eða verðmæti eingöngu vegna þess að við erum viss um að geta skipt þeim aftur á svipuðum kjörum. Nákvæmasta skilgreining á nútíma peningum sem undirritaður hefur séð er þessi: Peningar eru hugmynd studd tiltrú. Bankakerfið er uppspretta allra peninga. Peningar fara ekki í umferð nema í formi lána. Allir peningar í umferð sáu dagsins ljós sem lán og öll þessi lán báru vexti. Til þess að hægt sé að borga þessi lán til baka þarf bankakerfið að búa til fleiri lán. Eftir að þessi leikur hefur verið leikinn í einhvern tíma þá byrjar ójafnvægi (t.d. verðbólga eða of margar heimskulegar fjárfestingar) að myndast í hagkerfinu. Reglulegar niðursveiflur í efnahagslífinu leiðrétta þetta ójafnvægi … og leikurinn getur byrjað aftur.

Árið 2000 hrundu hlutabréf í tæknifyrirtækjum út um allan heim eftir langt sápukúluskeið. Í Bandaríkjunum hurfu $7000 milljarðar í pappírsverðmætum á stuttum tíma og bankakerfið stefndi í meiriháttar kreppu. En í staðinn fyrir að láta timburmennina ganga yfir og láta kerfið ná sæmilegri heilsu á ný, þá tók seðlabankinn tappann úr nýrri flösku með því að lækka vexti langt niður fyrir verðbólgustigið. Tombóluvextir gerðu milljónum einstaklinga allt í einu kleift að kaupa sér húsnæði og fasteignaverð byrjaði að hækka. Næsta holskefla reið yfir þegar spekúlantar byrjuðu að kaupa eingöngu til þess að græða á stöðugt hækkandi verði. Sápukúlan byrjaði að tútna út og menn byrjuðu að tala um fasteignir samkvæmt því. Þegar tæknidellan gekk yfir á árunum fyrir 2000 var talað um "nýtt hagkerfi" og "ný hagfræðilögmál" í heimi endalausra tækniundra. Nú var prédikað á þann veg að Guð væri ekki líklegur (líkleg) til þess að skapa meira land, þannig að vaxandi fólksfjöldi tryggði endalausar hækkanir. Svona múgssefjun hefur viljað loða við allar sápukúlur síðan eitt kíló túlípana kostaði meira en kíló af gulli árið 1624.

Allar dellur sigla í strand á einhverjum punkti og bandaríska fasteignaæðið, sem reyndar byrjaði að herja á fleiri lönd, hefði átt að enda í kringum 2005. Þá var meðalverð fasteigna víða komið langt yfir það sem venjulegt fólk gat ráðið við og vextir höfðu hækkað. En til þess að halda ballinu gangandi byrjaði lánakerfið að skrifa einn skelfilegasta kafla bandarískrar fjármálasögu. Milljónir einstaklinga með allt of litlar tekjur fengu lán sem aldrei verða borguð til baka. Þetta fólk átti ekkert erindi inn á fasteignamarkaðinn og þeir sem lánuðu því peninga vissu það mætavel. Tölur um tekjur, eignir, skuldir og allt annað voru falsaðar. Margir gátu ekki einu sinni borgað fyrstu útborgun!

Bankakerfið ýtti vandanum frá sér með því að smala saman lánum og flokka samkvæmt flóknum formúlum. Áhættuþættinum var dreift með því að blanda saman lánum frá mörgum landshlutum. Við getum t.d. hugsað okkur fjall sem samanstendur af 100.000 fasteignalánum, sneitt niður í 100 pakka, þar sem hver pakki endurspeglar vissa greiðslugetu.

Með einhverjum hundakúnstum og í samvinnu við fyrirtæki sem leggja áhættumat á verðbréf, þá tókst bönkunum að fá ótrúlega góða stimpla á þessi ruslabréf og þau voru seld út um allan heim. Erlendir bankar jafnt sem eftirlaunasjóðir keyptu þessa pappíra í þeirri trú að (1) einhverjar lánareglur væru í gildi í Bandaríkjunum þar sem lánshæfni fólks væri metin og (2) að pappírar sem t.d. Moody´s (sem leggur áhættumat á 40% verðbréfa heimsins) gefur AAA einkunn væru einhvers virði.

Um mitt ár 2007 vaknaði heimurinn upp við vondan draum og áttaði sig á að pappírar sem hljóða upp á stjarnfræðilegar upphæðir voru ekkert nema rusl. Það var ekki bara verið að tala um ónýt fasteignalán í stórum stíl, heldur líka þá óþægilegu staðreynd að höfuðstóllinn hafði verið notaður sem veð í tengslum við miklu stærri lántökur og aðra keðjubréfastarsemi. Vitleysan var svo yfirgengileg að net banka og áhættusjóða var búið að tryggja skuldir (afleiður) fyrir 600% hærri upphæð en nam ársframleiðslu allrar veraldarinnar.

Peningaflæðið í hagkerfinu hægði strax á sér og nærri því stöðvaðist í ágúst. Þýska ríkið varð að bjarga tveim bönkum frá gjaldþroti, raðir hræddra sparfjáreigenda mynduðust fyrir utan breska Northen Rock bankann, nokkuð sem ekki hafði gerst þar í landi síðan City of Glasgow bankinn hrundi 1878, fjöldi lánafyrirtækja í Bandaríkjunum rúlluðu og einn stærsti banki Frakklands, BNP Paribas, neyddist til þess að frysta þrjá sjóði sem hann stýrði. Seðlabankar heimsins flýttu sér að moka yfir þúsund milljörðum dala inn í kerfið og hjólin mjökuðust af stað. Núna er kerfið hins vegar aftur að stöðvast og menn eru að átta sig á að það sem sýndist vera fjall ruslabréfa var raunverulega borgarísjaki sem marraði 90% ósýnilegur í kafi.

Englandsbanki hefur áætlað að um $1300 milljarðar í ruslabréfum og jaðar-ruslabréfum velkist núna í kerfinu. Bankinn áætlar líka að á aðeins einu ári, 2006, hafi kerfið ungað út tæplega $400 milljörðum í baktryggðum skuldapappírum (CODs). Bankarnir liggja á hrikalegu magni pappíra sem enginn getur verðlagt vegna þess að þessir sömu bankar þora ekki að bjóða þá á frjálsum markaði. Þessir pappírar eru því ekki "marked to market" og þeim er að mestu lagt í áhættusjóðum sem bankarnir reka. Þessir ruslapappírar eru kallaðir "þriðja þreps eignir" og eru skilgreindir þannig á www.marketwatch.com:

Sumar eignir eru svo óaðgengilegar og seldar svo sjaldan að fjárfestingabankar verða að meta þær með því að nota stærðfræðimódel í staðinn fyrir að taka mið af áþekkum eða skildum eignum.

Gárungarnir kalla þetta bæði "goðsagnamat" og "verðlagningu í draumheimum."

Þegar ekki verður lengur hægt að halda leyndu raunverulegu verðgildi ruslabréfa þá verða bankarnir að afskrifa miklu hærri upphæðir en þeir hafa gert hingað til. Það er vissulega nógu slæmt, en hættan á að 1929 endurtaki sig kemur þegar öll önnur bréf verða tekin til endurskoðunar. Næst fyrir neðan eignir á þriðja þrepi eru "Level 2 assets", pappírar sem sjaldan skipta um hendur en fræðilega er hægt að meta með samanburði við hliðstæð verðmæti og með því að gefa sér ákveðnar forsendur um breytilegar stærðir eins og t.d. vaxtaþróun. Fimm stærstu peningafyrirtæki Bandaríkjanna (í þeim hópi eru Citigroup, Morgan Chase og Bank of America) luma á $4100 milljörðum í pappírum sem standa á annarri tröppu. Það er tíu sinnum hærri upphæð en nemur andvirði allra hlutabréfa í þessum stofnunum!

Citigroup segist vera með $135 milljarða í ruslabréfum (pappírum í þriðju tröppu)., Goldman Sachs $72 milljarða, Morgan Stanley $88 milljarða, Bear Stearns $20 milljarða og Lehman Brothers $35 milljarða. Þessi martröð segir þó ekki nema hálfa söguna því t.d. skuldabréf fyrirtækja sem hafa AA stimpil hafa nýlega verið að snarlækka í verði á opnum markaði.

Gæðamat á pappírum fellur undir vægast sagt ónákvæm vísindi, og þá sérstaklega þegar fyrirtækin sem meta fá borgað fyrir það frá fyrirtækjunum sem er verið að meta. Nýjustu stórmistökin (samsæri?)—þau að gefa ekki ruslabréfum falleinkunn fyrr en allt var komið í óefni—eru hrikaleg og eiga eftir að hafa slæmar afleiðingar árum saman, einkum þegar menn halda að sér höndum frekar en að trúa þessu "hlutlausa" mati. En það er ekkert nýtt að þessum fyrirtækjum (Moody´s, S&P, Fitch) verði á í messunni.

Enron var talið vænn fjárfestingarkostur ("investment grade") fjórum dögum fyrir gjaldþrotið. Almennúningsþjónustufyrirtæki Kaliforníuríkis (rafmagn og slíkt) var skráð með A– tveim vikum áður en það fór á hausinn. WorldCom var fjárfestingarkostur þrem mánuðum áður en það varð gjaldþrota. Í mars 2002 var Global Crossing talið gott fyrirtæki en það fór í greiðsluþrot í júlí 2002. AT&T Kanada fékk "investment grade" einkunn í febrúar 2002 en rúllaði sex mánuðum seinna.

Á undanförnum árum—þ.e. áður en hljómlistin þagnaði um mitt síðasta sumar—hafa bankamenn verið nokkurs konar poppstjörnur. Sauðsvartur pöpullinn hefur litið á þá með undrun og aðdáun og velt fyrir sér hvernig dauðlegir menn geti töfrað fram svo mikil verðmæti. Meira að segja gömlu gullgerðarmeistararnir blikna í samanburði við þessi landamæralausu snillinga. Nú er hins vegar að koma í ljós að þessi gáfnaljós hafa hegðað sér eins og örgustu viðvitar á nærri því öllum sviðum.

Eins og málin standa núna þá eru þrír draugar á sveimi. Í fyrsta lagi þá er bankakerfið, og þá sérstaklega bandarískir bankar, að reyna að fela tap upp á hundruð milljarða dollara. Það verður allt gert til þess að reyna að fresta dómsdegi, en það er líka mikill þrýstingur frá fjárfestum í þá veru koma þessum málum á hreint. Óvissa er það síðasta sem markaðurinn vill. Næst verðum við að fylgjast með þróuninni á bandarískum fasteignamarkaði. Sá markaður er á niðurleið og á lengi enn eftir að falla. Lækkun á fasteignum er þessa dagana að hrinda bandaríska hagkerfinu (og þar með fleiri hagkerfum) inn í efnahagslægð. Þegar fasteignaverð heldur áfram að lækka þá lækkar líka arðsemi bréfa (afleiðna) sem tengjast fasteignalánum. Í þriðja lagi—og hér heyrum við bergmá frá 1929—þá er veruleg hætta á að mörg fyrirtæki sem tryggja skuldapappíra séu í vandræðum. Meira um það síðar.

Framhald …